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PM은 가열식 담배와 국제 무연 사업에서 가장 강한 축을 보유한다. BAT의 현대 구강 성장과 Altria의 미국 유통 확대는 경쟁이 한 제품군에 한정되지 않음을 보여주며, PM의 미국 파우치 실판매가 아직 뚜렷한 확산 신호를 주지 못한다.

동종사의 무연 성장축과 PMI의 상대적 포지션

BAT는 상반기 신규 카테고리 매출 18% 성장과 현대 구강 제품 리더십을 제시했고, Altria는 미국 파우치 시장 성장에 맞춰 on! PLUS 유통을 넓혔다. PMI는 가열식 담배의 세계 규모와 IQOS 브랜드가 강점이지만 미국 ZYN 소비자 판매 정체 및 미국 제조비 부담이 약점이다.

미국 ZYN 출하 회복과 소비자 판매 정체

1.8 %

미국 니코틴 파우치 카테고리 성장과 Altria 유통 확대

59.9 %

BAT는 PM보다 작은 규모지만 Velo·Vuse·glo를 모두 보유한 다중 카테고리 포트폴리오와 현대 구강 성장으로 경쟁 축을 넓혔습니다. 반면 제3자 자료의 파우치 시장 선두는 PMI이고 BTI의 시가총액은 PM보다 크게 작아, 규모·검증된 점유율에서는 peer 우위가 남아 있습니다.

2026년 9월 담배 peer 시가총액 스냅샷

BTI 약 1,176억 달러, PM 약 2,957억 달러, MO 약 1,149억 달러

현대 구강 물량 점유율

39.2 %Peer 1위

글로벌 니코틴 파우치 시장 점유율

26 %Peer 2위

MO는 미국 담배 현금흐름과 높은 배당으로 안정성 비교가 가능한 peer입니다. 반면 PM·BTI보다 글로벌 무연 성장 노출이 좁고 on! 점유율이 하락해, 선행 배수가 낮다는 사실만으로 상대적 저평가를 결론내리기 어렵습니다.

MO의 현재·과거 밸류에이션

11.78 배

성장하는 니코틴 파우치 시장에서 on! 점유율 하락

-2.9 %

미국 내수 매출 집중도

사업은 주로 미국에서 운영되며 매출의 대부분이 국내 고객에서 발생

PM은 ZYN의 한정적 위험감소 광고와 IQOS 허가 갱신을 확보해 마케팅 근거를 보강했다. 이 허가는 특정 제품에만 해당하고, 미국 ZYN 소비자 판매의 성장이 아직 초기 수준에 머물러 실적 촉매의 크기는 확인이 필요하다.

ZYN 용량·형태 확대와 하반기 생산 투자

PMI는 2분기에 ZYN ULTRA 초기 출하를 시작했고 3분기에는 1.5mg 및 8mg 건식 제품을 확대할 계획이라고 밝혔다. 수요 검증과 미국 제조비 흡수 속도가 실적 분기점이다.

미국 ZYN 출하 회복과 소비자 판매 정체

1.8 %

FDA가 20개 ZYN 제품의 한정적 위험감소 광고를 허용

20 개

BAT는 Velo Max 전국 출시와 Vuse 제품 확장이라는 구체적인 12개월 촉매를 보유하고 있습니다. 다만 PM의 ZYN FDA 허가 및 기존 소비자 기반과 달리 신제품의 반복 구매·마진 기여는 아직 관찰 전입니다.

2026년 하반기 Velo Max 전국 출시와 Vuse 성인용 향료 출시 계획

미국 신규 카테고리 매출이 상반기 58.1% 증가한 가운데 추가 제품 출시 예정

FDA의 사전허가 없는 신규 니코틴 제품 단속 우선순위

FDA는 사전허가 없는 전자담배·구강 니코틴 제품의 불법 유통 단속 우선순위를 발표

FDA의 on! 추가 허가는 MO가 합법적 제품군을 넓힐 수 있는 명확한 촉매입니다. 그러나 PM의 ZYN과 BTI의 Velo가 이미 큰 무연 판매 기반을 보유하고 있어, 허가 자체만으로 선도 지위를 따라잡았다고 보기 어렵습니다.

FDA의 on! 니코틴 파우치 추가 허가

4 개

on! PLUS의 전국 소매 유통 범위

120,000 개

PM은 영업현금흐름을 무연 사업 설비와 부채 감축에 배분하겠다고 제시했다. 이는 성장 투자와 재무 레버리지 개선의 균형을 추구하지만, 주식 재매입이 없고 예측치는 연말 운전자본에 영향을 받는다.

무연 제품 투자와 부채 감축 우선순위

13.5 십억달러

ZYN 용량·형태 확대와 하반기 생산 투자

PMI는 2분기에 ZYN ULTRA 초기 출하를 시작했고 3분기에는 1.5mg 및 8mg 건식 제품을 확대할 계획이라고 밝혔다. 수요 검증과 미국 제조비 흡수 속도가 실적 분기점이다.

미국 설비 확장 제조비와 무연 부문 마진 압박

5.8 %

BAT는 배당 성장, 13억 파운드 자사주 매입, 레버리지 목표를 동시에 제시해 현금환원 가시성이 높습니다. 그러나 PM·MO보다 부채와 전환투자 요구가 크며, 13.9배 P/E와 약 6% 수익률은 위험이 낮다는 증거가 아니라 시장의 규제·성장 우려가 반영된 관측치입니다.

2026년 자사주 매입 13억 파운드와 연말 레버리지 목표

1,300 백만달러

2026년 9월 BTI 배당수익률 약 5.97%

5.97 %

2026년 9월 BTI 후행 P/E 약 13.9배

13.92 배

MO는 상반기에 배당과 자사주 매입으로 약 39억 달러를 환원해 현금 배분의 일관성이 강점입니다. 다만 PM·BTI도 배당과 매입을 병행하며 무연 투자를 확대하고 있어, MO의 환원 규모만으로 자본 배분 우위를 확정할 수는 없습니다.

2026년 상반기 궐련 사업의 비용 상승 부담

110 백만달러

2026년 상반기 배당·자사주 매입 현금환원

3,891 백만달러

PM의 IQOS는 가열식 담배의 선두 지위를 갖지만 BAT의 구강 제품 점유 확대와 Altria의 미국 파우치 확장이 ZYN의 직접 경쟁을 높인다. Q2 ZYN 출하는 늘어도 소비자 판매는 보합에서 소폭 성장에 그쳤고, 국제 기존 스누스 물량도 감소했다.

JTI의 가열식 담배 투자 확대 계획

JTI는 2026~2028년 대체 니코틴 제품에 8천억엔을 투자할 계획이라고 2026년 10월 보도에서 밝혔다. 가열식 담배 부문은 IQOS에 대한 경쟁 투자와 시장 점유 압력을 키울 수 있으나, 투자 계획 자체가 실현 점유율은 아니다.

미국 ZYN 출하 회복과 소비자 판매 정체

1.8 %

미국 니코틴 파우치 카테고리 성장과 Altria 유통 확대

59.9 %

BAT는 세 가지 신규 카테고리와 규제 대응 역량을 갖춰 단일 제품 기업보다 경쟁 대응 선택지가 많습니다. 반면 glo 점유율이 하락했고 FDA 허가·집행 기준이 바뀌는 가운데, 모든 신제품이 동시에 성장한다는 시장 내러티브는 현재 fact보다 낙관적입니다.

가열식 담배 glo 상위 시장 물량 점유율 1.6%포인트 하락

-1.6 %

FDA의 사전허가 없는 신규 니코틴 제품 단속 우선순위

FDA는 사전허가 없는 전자담배·구강 니코틴 제품의 불법 유통 단속 우선순위를 발표

MO는 Marlboro와 미국 유통망을 바탕으로 기존 시장에서 방어력이 있습니다. 그러나 니코틴 파우치 성장에도 on! 점유율이 하락했고 NJOY ACE 판매가 제한되어 PM·BTI의 무연 제품 실행 대비 명확한 약점이 드러납니다.

NJOY ACE의 미국 판매 제한과 항소 진행

ITC 배제·중지 명령이 2025년 3월 31일부터 발효됐고 항소가 진행 중

성장하는 니코틴 파우치 시장에서 on! 점유율 하락

-2.9 %

PM은 경영진 교체 일정과 투자 지침을 공개했지만 동종 대비 경영 실행 우위를 보일 자료는 제한적이다. CFO 인수인계 기간에 ZYN 실판매와 설비 투자 회수가 중요하다.

무연 제품 투자와 부채 감축 우선순위

13.5 십억달러

그룹 CFO 교체 일정

2026년 2분기 실적 발표 당시 현 CFO Emmanuel Babeau와 차기 CFO Massimo Andolina가 함께 실적 설명을 맡았다. 교체 실행 자체보다 투자·비용 통제의 연속성이 확인 대상이다.

미국 설비 확장 제조비와 무연 부문 마진 압박

5.8 %

신임 CFO는 BAT와 유럽 소비재 사업 경험을 모두 갖춰 전략 연속성 측면의 장점이 있습니다. 그러나 취임 직후라 PM·MO의 장기 자본배분 기록보다 실행 증거가 적고, 부채를 낮추면서 대규모 전환투자를 이어가는 균형은 확인이 필요합니다.

2026년 자사주 매입 13억 파운드와 연말 레버리지 목표

1,300 백만달러

2026년 9월 1일 신임 CFO Dragos Constantinescu 취임

전 Asahi Europe & International CEO이자 전 BAT 임원이 재무 책임자로 합류

Mancuso와 Newman의 내부 승계는 사업 연속성과 기존 운영 지식을 제공하는 강점입니다. 다만 PM·BTI처럼 무연 성장 성과가 이미 크게 관찰되는 peer와 달리, MO의 새 리더십이 점유율 하락을 반전시킬 증거는 아직 부족합니다.

성장하는 니코틴 파우치 시장에서 on! 점유율 하락

-2.9 %

2026년 5월 CEO·CFO 승계

Sal Mancuso가 CEO로, Heather Newman이 CFO로 취임

PM은 FDA의 특정 제품 허가를 받았지만 담배·니코틴 산업 공통의 소송과 규제 위험을 안고 있다. 허가는 제품을 안전하다고 인증하지 않으며 청소년 위험과 소비자 인식에 대한 사후 감시가 필요하다.

FDA가 20개 ZYN 제품의 한정적 위험감소 광고를 허용

20 개

담배 관련 소송과 니코틴 제품 사후 감시 의무

회사는 담배·니코틴 제품 소송과 규제 제한을 주요 위험으로 공시했다. FDA의 ZYN 위험감소 문구 허가는 청소년 위험과 소비자 인식 검토 및 시판 후 감시 의무를 동반한다.

FDA가 한정된 IQOS 제품의 노출 저감 문구 허가를 갱신

FDA는 IQOS 기기 2종과 HeatSticks 3종의 노출 저감 문구 허가를 갱신했다. 이는 지정 제품에 한정되며 FDA는 담배 제품을 안전하다고 승인한 것이 아니라고 명시했다.

BAT의 무연 제품은 궐련 대체 가능성을 제공하지만, 담배 기업에 공통적인 중독·청소년 접근성·공중보건 논란에서 자유롭지 않습니다. WHO의 사용자 감소 추세와 영국의 광고 제한 확대는 BAT의 장기 시장 접근성과 마케팅 유연성에 동시에 부담입니다.

영국 담배·전자담배법의 니코틴 제품 광고 제한 확대

영국 2026 담배·전자담배법은 니코틴 제품 광고·후원 제한을 확대하고 2026년 10월부터 일부 조항 시행

세계 담배 사용자 2024년 12억 명으로 감소했지만 공중보건 부담 지속

WHO는 2000년 13.8억 명에서 2024년 12억 명으로 감소했다고 추정

MO의 규모와 법률 대응 경험은 개별 사건을 관리하는 데 도움이 될 수 있습니다. 그러나 1억5600만 달러의 관련 충당부채와 산업 공통의 건강·청소년 위험은 PM·BTI 등 peer와 마찬가지로 장기 할인 요인입니다.

담배·건강 및 기타 소송 충당부채

156 백만달러

식료품 자체브랜드와의 직접 경쟁은 사업 구조상 해당하지 않는다. 니코틴 파우치와 가열식 제품의 상표 경쟁은 다른 렌즈에서 검토했다.

니코틴 제품은 일반 소비재 자체브랜드 비교가 적합하지 않음

회사의 제품은 규제 대상 담배·니코틴 브랜드이며 식료품점 자체브랜드와 같은 직접 비교 축이 아니다. 경쟁 압력은 대체 니코틴 브랜드와 불법 유통을 통해 살핀다.

Velo Plus는 미국 현대 구강 시장에서 2위와 점유율 상승을 기록해 PM·Altria에 대한 유의미한 도전자로 보입니다. 다만 회사 발표의 시장 범위가 제한적이고, 글로벌 파우치 선두인 ZYN의 유통·브랜드 축적을 단기간에 따라잡았다고 보기는 어렵습니다.

미국 Velo의 현대 구강 물량 점유율 28.4% 및 2위 지위

28.4 %

글로벌 니코틴 파우치 시장 점유율

26 %Peer 2위

Marlboro의 프리미엄 브랜드력은 가격 방어에 유리하지만 소비자 구매력 압박이 할인 제품 비중을 높였습니다. PB 자체 수치는 공개되지 않아 비교 가능성이 낮고, 가격 민감도가 높은 미국 시장 집중은 글로벌 peer보다 취약점이 될 수 있습니다.

소비자 구매력 압박으로 미국 궐련 할인 채널 비중 상승

33.8 %

미국 내수 매출 집중도

사업은 주로 미국에서 운영되며 매출의 대부분이 국내 고객에서 발생

해외 무연 제품의 성장과 가격 인상은 BAT·JT와 경쟁할 수 있는 수익 기반을 넓힌다. 다만 미국 조정 매출총이익률 하락과 ZYN의 소비자 판매 정체는 전환 투자의 수익성이 아직 지역별로 고르지 않다는 약점이다.

가격과 무연 제품 믹스가 만든 유기적 매출총이익 성장

8.7 %

무연 제품 매출 비중과 성장

42 %

미국 ZYN 출하 회복과 소비자 판매 정체

1.8 %

BAT는 담배 가격·믹스로 매출을 방어하고 Velo의 프리미엄 확장을 활용할 수 있습니다. 다만 궐련 물량·가치 점유율이 모두 하락해 PM·MO와 같은 peer 대비 가격결정력이 카테고리 전반에서 우월하다고 단정하기 어렵습니다.

2026년 상반기 궐련 물량·가치 점유율 하락

-0.3 %

2026년 상반기 궐련 매출 2.1% 증가

2.1 %

Marlboro는 미국 프리미엄 궐련에서 높은 점유율을 유지하고 가격 인상으로 이익을 방어했습니다. 다만 글로벌 무연 전환이 빠른 PM·BTI와 비교하면 성장이 가격에 더 의존하고, 판촉과 제품구성 악화가 약점입니다.

2026년 상반기 가격 인상이 궐련 물량 감소를 일부 상쇄

639 백만달러

미국 프리미엄 궐련 브랜드 점유율

59.6 %

PM은 국제 무연 부문에서 규모와 믹스 개선을 보였지만 미국 매출총이익률은 제조비 부담으로 하락했다. 동종사의 비용 지표와 직접 비교할 세부 원재료 자료는 제한적이다.

가격과 무연 제품 믹스가 만든 유기적 매출총이익 성장

8.7 %

미국 설비 확장 제조비와 무연 부문 마진 압박

5.8 %

BAT는 신규 카테고리 기여이익률과 영업마진을 개선해 전환 비용을 일부 흡수하고 있습니다. 그러나 이 수치는 회사의 조정 지표이고 PM·MO·IMBBY와 동일 기준으로 원가 경쟁력을 비교하기 어려워 리더로 단정하지 않았습니다.

2026년 영업현금흐름 전환율 95% 초과 목표

95 %

신규 카테고리 기여이익률 13.3%, 전년 대비 3.3%포인트 개선

13.3 %

MO는 높은 담배 가격과 규모로 원가 상승을 일부 흡수할 수 있습니다. 다만 상반기 높은 비용이 이익 증가를 제한했고, 무연 제품 전환 투자비까지 겹쳐 PM·BTI의 성장 믹스에 비해 비용 구조가 덜 유리합니다.

2026년 상반기 가격 인상이 궐련 물량 감소를 일부 상쇄

639 백만달러

2026년 상반기 궐련 사업의 비용 상승 부담

110 백만달러

PM의 무연 제품 판매 범위와 VEEV 유럽 입지는 넓은 상업 기반을 보여준다. JTI와 BAT도 다국가 유통을 확대하고 있으며 일본 가격 조정과 폴란드 향료 금지는 채널 접근만으로 판매가 보장되지 않음을 보여준다.

무연 제품 판매 시장과 유럽 VEEV 유통 지위

109 개

일본 가격 조정과 폴란드 향료 금지가 판매 경로에 준 영향

일본의 4월 소비세 연동 가격 인상 이후 유통재고 조정이 있었고 폴란드의 가향 제품 금지가 초기 역풍으로 작용했다. 두 시장을 제외하면 조정 가열식 담배 판매량은 10% 늘었다.

FDA가 20개 ZYN 제품의 한정적 위험감소 광고를 허용

20 개

BAT는 Reynolds의 미국 유통 실행력과 다지역 유통망을 바탕으로 무연 제품 소비자 기반을 넓히고 있습니다. 다만 소비자 수와 매출 비중만으로 매대 생산성이나 재구매를 확인할 수 없어 PM의 ZYN 유통 규모 대비 우위를 확정하기 어렵습니다.

무연 제품 소비자 3,500만 명 및 그룹 매출 비중 19.8%

35 명

2026년 하반기 Velo Max 전국 출시와 Vuse 성인용 향료 출시 계획

미국 신규 카테고리 매출이 상반기 58.1% 증가한 가운데 추가 제품 출시 예정

Altria의 미국 유통망과 on! PLUS의 12만 개 매장 도달은 신규 제품 확장의 기반입니다. 그러나 PM의 ZYN과 BTI의 Velo도 강한 유통·브랜드 실행력을 보이고 있어 매장 수만으로 MO의 경쟁 우위를 확정하기 어렵습니다.

on! PLUS의 전국 소매 유통 범위

120,000 개

성장하는 니코틴 파우치 시장에서 on! 점유율 하락

-2.9 %